2005年7月21日，央行宣布为顺应我国当前经济形势的要求，对我国人民币汇率制度加以改革。如今时隔一年，新人民币汇率政策运行机制产生的效果已逐步清晰起来。本文将通过具体数据分析本次汇率改革的成效及新政策在实施过程中应注意的问题。
一、现行人民币汇率政策的内涵
根据《中国人民银行关于完善人民币汇率形成机制改革的公告》，自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。
所谓参考一篮子货币，是指某一个国家根据贸易与投资密切程度，选择数种主要货币，对不同货币设定不同权重后组成一篮子货币，设定浮动范围，允许该国货币根据这一篮子货币在指定范围内浮动。然后，逐步扩大浮动范围，在浮动范围之内，实行有管理的浮动汇率制度。[1]
根据周小川行长的阐述，新的人民币汇率形成机制即人民币汇率不再盯住单一美元，而是按照我国对外经济发展的实际情况，选择若干种主要货币，赋予相应权重，组成一个货币篮子，在此基础上测算人民币多边汇率指数的变化，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率的正常浮动和在合理均衡水平上的基本稳定。[2]
二、现行人民币汇率制度对国际贸易的影响
固定汇率制度和浮动汇率制度的争论由来已久，稳定的汇率便于结算，避免了汇率波动给商品价格带来的不确定性，而灵活的汇率则是国际收支的自动调节机制。新的人民币汇率形成机制能否兼顾这两方面?笔者认为，只要为篮子里的货币选取适当的权重，稳定币值和调节国际收支是可以兼得的。
(一)人民币汇率改革对国际结算的影响
不可否认，比起维持1美元兑换8.27元人民币的时代，参考一篮子货币的现行人民币汇率制度下，以美元结算的国际贸易的确面临新的风险，尤其是在很多进出口商还不习惯运用衍生工具等手段避险的情况下，以美元结算的业务可能会遭遇一定损失。但是，尽管我国的国际贸易主要以美元结算，却仍然有近20%的业务是以欧元、日元等其它国家货币结算的，而且这一比例还有上升的趋势。参考一篮子货币虽然使人民币与美元的汇率波幅加大了，却减小了人民币与其它货币的汇率波幅，总体风险是否增加还需具体数据验证。
根据2005年8月1日至2006年3月21日的每日汇率，假定每1000美元贸易额中，800美元以美元结算，170美元以欧元结算，30美元以日元结算，计算每月初的1000美元在该月各日兑换的人民币方差。其中，每日兑换的人民币依据以下公式计算：
RMB=800•RUSDt+170•REUROt•RUSD0/REURO0+30•RJPYt•RUSD0/RJPY0
其中，RUSDt、REUROt、RJPYt分别代表美元、欧元、日元的每日汇率；RUSD0、REURO0、RJPY0分别代表美元、欧元、日元的月初汇率。
与假定人民币与美元维持原汇率(1美元=8.27元人民币)的情况下，同样方法计算出的每月方差相比较(如表1)，不难发现，人民币总额的方差并无显著增加，甚至在多数月份还有所下降。
表11000美元贸易额兑换人民币各月方差
注：原始数据来自IMF网站公布的各国货币对SDR每日汇率，由于个别日期数据未公布，本文只选取有数据公布的日期进行计算，故计算结果可能与实际数有微小差异。除此之外，未进行过主观筛选。
可见，加大人民币与美元的浮动区间并没有削弱人民币币值的稳定性，从总体来看，反而收付外汇所兑换的人民币数额更加稳定了。
(二)现行人民币汇率制度对国际收支平衡的影响
根据国际贸易理论，当一国货币升值时，该国出口商品或劳务的外币价格随之升高，进口商品或劳务的本币价格相应降低，因而，该国出口量减少，进口量增加，国际收支出现逆差；反之，当一国货币贬值时，该国国际收支会出现顺差。在浮动汇率制度下，国际收支能够通过汇率变动自动调节，即当国际收支出现逆差时，对该国货币的需求小于供给，该国货币贬值，推动逆差减小；而当国际收支出现顺差时，对该国货币的需求大于供给，该国货币升值，推动顺差减小。因此，在直接标价法下①，一国货币的汇率与该国净出口呈反向变动的关系。而且如果汇率能够真实地反映该国的贸易状况，汇率的波动将有助于推动国际收支趋于平衡。
在过去的几年中，我国最大的贸易伙伴分别是欧盟、美国、日本、香港、东盟、韩国、台湾、俄罗斯等。由于长期与美元维持相对稳定的汇率，人民币与其他国家货币的汇率决定趋于被动，即汇率不是中国与该国经济关系的客观反映，而只是美国与该国经济关系的折射。在这种情况下，汇率波动可能使国际收支愈加偏离平衡。历史上几次大的金融危机的爆发，都与盯住美元后影响该国进出口，导致国际收支失衡有密切联系。例如在东南亚金融危机爆发之前，日本经济增长开始减慢，日元也大幅下跌，而面对美元对日元的相对升值，东南亚各国并没有及时采取措施调整盯住汇率，因而东南亚各国货币也相对日元升值。由于这国家与日本有着密切的贸易往来，本币的被动升值对于本已因日本经济增长速度减慢而降低的出口需求，犹如雪上加霜，加剧了东南亚国家的国际收支失衡。 从这个意义来看，人民币汇率形成机制改革后，人民币汇率更加灵活，应当显示出其平衡国际收支的作用。在分别比较了我国与欧盟、美国、日本在2005年7月汇改的前六个月和后八个月的月贸易差额与月平均汇率后②，发现中欧贸易差额在汇改后波动增大，而且多数月份表现为顺差增加的同时人民币币值上升，贸易顺差总体上大于汇改前；中日贸易与汇率的关系与中欧情况相似；只有中美贸易与汇率关系在汇改后出现了贸易顺差伴随人民币持续升值。这样一看，在汇率改革之后贸易差额加大了；而从两者走势来看，汇改后很多月份人民币币值在贸易盈余增加或赤字减少的时候不升反降，似乎新机制下的汇率既没有反映对外贸易的状况，又没有起到平衡国际收支的作用。但是，应该注意几点，首先，影响国际贸易的因素有很多，不能简单地因为贸易差额扩大而认为汇率机制失效，例如在中美贸易中，中国商品明显的价格优势和美国的国内政策使得汇率变动对于解决贸易不平衡问题难以发挥作用；其次，人民币的持续升值确实客观反映了中国经常账户顺差的状况；再次，人民币对欧元与日元汇率未能很好的反映出中国与欧日两地区的贸易状况，是由于人民币汇率受美元影响较大，可以推断我国所参考的“一篮子货币”中美元或与美元有较高正相关关系的货币可能占有较大比重。
三、人民币汇率形成机制运行中应注意的问题与建议
现行的人民币汇率形成机制虽然有利于推动人民币汇率的市场化进程，但是其中所隐含的各种不确定因素却在很大程度上给当局增加了管理难度。一是“参考”过程中的人为因素。从“参考”二字来看，央行提出“参考”而不“盯住”，的确在一定程度上提高了货币政策的灵活度，有利于防范投机，降低国际游资冲击我国外汇市场的风险。但与此同时也给汇率决定增加了难度，“盯住”只是一个机械的过程，而“参考”却需要人的分析与判断，如果在分析上出现偏差，或在汇率管理中受非市场因素的干扰，那么汇率也会偏离市场决定的水平。如何使汇率决定在“货币篮子形成的多边汇率指数”和“市场供求”两者间得到平衡，使汇率既能保持一定的稳定性，又能反映和多边的贸易关系，是“参考”一词的难点。二是一篮子货币的构成。从一篮子货币本身来看，其组成货币的份额是综合考虑一国贸易、投资、外债等的地区结构而定的。在经济发展过程中，这种国际经济联系的紧密程度有可能逐渐发生改变，因此必须适时对各货币所占比重加以调整。我国政府并没有公布各种货币份额，这可以防范投机，同时也保持了根据经济关系变化而调整该比重的灵活性。[3]但伴随的问题却是，调整的频率、时机和幅度在很大程度上可能带有人为主观性，如何保证各次调整适时、适度，又成为一项对管理当局分析判断能力的考验。
对于一篮子货币币值的确定方法，国际货币基金组织针对SDR价值，做出了详尽的解释。[4]根据IMF在2005年做出的决定，自2006年1月1日起美元、欧元、英镑、日元四种货币在SDR中所占初始份额分别为44%、34%、11%、11%，按前三个月SDR汇率的平均值乘以该份额确定每种货币的数量，以后每日汇率均以各种货币数量与该种货币对美元汇率的乘积之和确定③。类似的，人民币汇率决定中所构造的这一篮子货币也可依此计算每日汇率。即按每种货币所占百分比，乘以人民币初始汇率(如1美元兑8.11元人民币)，得到一单位篮子货币中，各组成货币的数量，以后每日以该数量为权重，求出加权平均值，得到篮子货币的汇率。显然，在不对上述货币数量进行调整情况下，随着各种货币汇率的相对变化，其所占的实际份额也会变化。出于这一原因，更重要的是由于前面提及的反映经济关系的原因，需要对每种货币的份额做出适时调整，并根据调整后的份额重新确定货币数量。因此，份额的确定与调整显得尤为重要。
周小川行长在2005年8月10日的讲话中表示，篮子货币的选取以及权重的确定主要遵循“考虑我国国际收支经常项目的主要交易国家、地区及其货币”这一基本原则。由于贸易收支构成我国经常项目收支的绝大部分，因此一篮子货币的确定也会以贸易权重为主，由此确立了美元、欧元、日元、韩元的主要地位，也将新加坡元、英镑、马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、澳元、加元和泰铢等列为可能影响人民币汇率的因素。 如果仅考虑美国本国的贸易量，则美元在货币篮子中的比重不应超过三成，但是包括港币在内的一些国家的货币与美元是高度相关的，当它们进入货币篮子之后，美元对人民币汇率的影响会大大增加。美元在世界经济中的地位决定了它对人民币汇率的重要影响。但是，面对世界的多极化发展，其他国家和地区对中国经济的影响越来越大，在人民币汇率的形成过程中，必须充分考虑这些因素。前面的数据已经证明，美元份额调低后(即从单一盯住美元调整为参考一篮子货币后)，对外贸易额的人民币价值并未因此而发生大的波动，因为美元在一篮子货币中的份额越是适应它在国际结算中的份额，最终兑换的人民币价值就越是稳定。所以随着国际结算货币的多样化发展，美元在一篮子货币中的份额应该适时调整。
同时，从前面的分析也可以发现，美元影响力过大势必降低人民币汇率对其他国家贸易状况的反映能力。如果汇率不能正确地反映贸易关系，就可能失去有效调节国际收支的功能，也使得央行必须承担起更大的调控工作，给市场分析和政策制定增加了难度。因此，处于反映贸易关系的需要，也需要适当调低美元在一篮子货币中所占份额。
综上所述，一篮子货币的构成问题是关系到新机制下能否既实现人民币币值稳定，又实现汇率调节国际收支作用的关键所在，这意味着本次汇率改革不是“一劳永逸”的过程，而是需要在今后相当长的时间内不断调整、完善。
①直接标价法(Direct Quotation System),指以一定单位的外国货币作为标准,折成若干单位的本国货币来表示汇率｡汇率越高,表示该国货币比值越低｡
②数据来源于《中国经济景气月报》,2006年第1期､第3期｡
③例如,2006年5月16日,四种货币数量依次为:0.6320､0.4100､0.0903､18.4000,汇率分别为:1.0000､1.2815､1.8811､0.00906,则该日SDR汇率为:0.6320×1+0.4100×1.2815+0.0903×1.8811+18.4000×0.00906=1.49405｡
参考文献：
[1] 韩复龄.一篮子货币 人民币汇率形成机制、影响与展望[M].北京：中国时代经济出版社，2005.
[2] 周小川行长在中国人民银行上海总部揭牌仪式上的讲话[DB/OL].http：//stock.hexun.com/detail.aspx﹖id=1273685.
[3] 丁志杰.回顾与展望——完善人民币汇率形成机制改革之路[J].国际贸易，2006，(4).
[4] Review of the Method of Valuation of the SDR，IMF， 2005.10.28.