[摘 要] 本文对如何确定创业企业价值进行了探索。指出在鉴别创业企业关键敏感性风险因素的基础上，结合蒙特卡罗仿真模拟进行创业企业价值评估的方法，既提高了评估结果可靠性又兼顾了评估效率。
[关键词] 创业企业 价值评估 敏感性因素 蒙特卡罗仿真模拟
一、引言
创业企业产品科技含量高，高风险，高收益，前景不确定。创业企业的价值评估往往采用收益法，收益法关键参数是未来收益、收益期限和折现率，对于未来收益，高风险公司的盈利潜力不是能够用概率事件的正态分布可以度量出来，即它的盈利不是在一个平均值水平上下波动，收益水平的确定，又主要决定于固定资本投入、产品的经营成本、原材料的价格、产品销售状况等等，这些参数的确定依赖于预测和主观判断，从而在评估实践中产生了很多应用缺陷，使得评估结果经常遭到诟病和质疑。利用敏感性分析鉴别出关键影响因素的同时结合蒙特卡罗仿真模拟反映出市场的变化莫测，从而对创业企业价值进行有效评估。
二、创业企业价值关键敏感因素的确定
敏感性分析就是通过测定一个或多个不确定因素变化所导致的经济评估指标的变化幅度，判断各种因素的变化对实现预期目标的影响程度。其核心是从诸多不确定因素中寻觅出关键敏感性因素，并提出相应的控制措施。创业企业价值的关键性敏感因素的确定可分三步进行：
1.选定需要分析的不确定因素
影响创业企业价值的不确定因素有很多，严格说凡是影响企业经济效益的因素都在某种程度上带有不确定性，但事实上没有必要对所有的不确定性因素都进行敏感性分析，只需对那些在成本收益构成中占有较大比重，对经济效益指标有重大影响，并在分析期内最有可能发生变动的因素进行分析。
2.计算各不确定因素不同幅度的变动所导致的创业企业初步评估值的变动，建立一一对应的数量关系
以单因素敏感性分析方法为例，即按照预先指定的变化幅度计算诸因素的变动对初步评估值影响时，假设其他因素不变。在对各个不确定因素进行逐个计算的基础上，将计算结果以表格或图形方式表示出来，以便于分析。如需要了解多因素对创业企业初步评估值的综合影响，可以进行多因素的敏感性分析。
3.确定敏感因素，对创业企业风险情况做出判断
假定要分析的各因素均从其基本数值开始变动，比较在同一变动率下各因素的敏感程度，从而确定创业企业关键风险因素。
三、基于蒙特卡罗仿真模拟的创业企业价值评估案例分析
蒙特卡罗模拟(Monte Carlo Simulation)进行的是大数量级的抽样试验，其依照所要求的概率分布产生的随机数，对可能出现大数量级的随机现象进行模拟。蒙特卡罗模拟的目的是估计在若干风险概率下的分布变量。例如将销售量、成本或通货膨胀因子作为随机变量，可以通过模拟计算得出未来以一定概率分布的财务利润或自由现金流。过去人们利用手工计算只能进行一两次模拟计算，所能提供的作为决策依据的信息很少，并且很不全面。借助计算机的高速运算，蒙特卡罗模拟通过成千上万次的模拟运算，可以涵盖相应概率的分布空间，从而获得一定概率下不同的结果和频数分布，并可将模拟结果的不确定性加以量化。
1.案例基础数据
A集团公司投资一高档门业项目，并成立子公司H，H公司运营期按五年测算，进行企业价值评估。集团公司参照相关行业标准，基准收益率确定为15%，评估基准日为2005年4月30日。2005年为H企业的建设/投产期，2006年～2010年为企业生产经营期，2006年企业销售能力为13000万元，经营成本为10000万元，2006年～2010年企业销售能力以10%的增长速度递增，经营成本以每年2%速度递增。H企业2005年～2010年自由现金流预测情况见表1。
H企业价值初步评估结果为1984万元
2.关键敏感因素确定
影响企业自由现金流发生变化的因素很多，主要有企业的销售收入，企业的资本性支出、经营成本、原材料价格（该高档门业原材料主要是钢材和铝材）等。现假设:
(1)H企业生产经营期为五年;
(2)未来有关利率、税率、行业基准收益率无大的变更；
(3)除以上提出的主要因素外，无其他人力不可抗因素及不可预见因素对H企业经营造成的重大影响。现主要针对销售收入、资本性支出、经营成本、铝材价格及钢材价格五个主要因素对H企业初评估价值进行敏感性分析。
敏感性分析结果见表2及图1：
由表2及图1可以看出，各因素对H企业价值都有影响，其中最敏感的因素是产品销售价格和经营成本，从而可确定这两个因素为H企业关键风险因素。
3.蒙特卡罗仿真模拟
在实际生产中，企业销售收入和经营成本因素不仅取决于实际生产能力，而且要根据瞬息万变的市场做出即时调整，H企业的销售收入和经营成本在未来几年的真实情况可能更接近于表3的内容：
注：2010年销售收入分布与2009年一致。虽然企业在2010年生产能力与2009年相比可以递增10%，但由于2010年市场可能饱和，因而实际销售情况仍与2009年类似。
现采用美国Decisioneering公司的Crystal Ball 软件对上述收益进行蒙特卡罗仿真模拟，模拟结果见图2及表4。
蒙特卡罗模拟运算，随着模拟次数的增多，企业评估价值逐渐稳定在1754万元，与原评估值1984万元相比，评估值减少了130万元。说明由于风险因素的波动，创业企业评估价值将降低。
四、结论
在利用收益法对创业企业进行评估时，对参数的处理过于简单化，忽视了风险因素的影响，将给人为的高估或低估留下空间。在现实生产中，形成企业自由现金流的所有因素，其数值不可能固定不变，而是在一定范围内，按照一定的规律波动。但如考虑影响创业企业自由现金流的所有因素，将会使评估工作复杂化，从而影响评估效率。通过敏感性分析，找出创业企业关键风险因素，再借助于蒙特卡罗仿真模拟运算，提高了创业企业价值评估结果可信度的同时兼顾了评估效率。
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